????電力行業好事成雙
????上半年，我國電力行業用電量和機組利用小時數兩項指標都有不同程度的改善。其中，用電量增速超過預期，而上半年我國機組利用小時數下滑情況好于預期。
????首先，上半年我國用電量增速在15%以上，超過預期。2007年1—5月份，全國全社會用電量同比增長15.83%，依然偏快，明顯高于預期(通常的預測值為11—13%)，也高于2007年一季度1個百分點，主要原因是重工業用電增長過快(用電量同比增長19.32%)。國家電網6月份統調發電量同比增長15.27%。
????1—5月份，全國發電量同比增長15.8%。其中，水電同比增長0.7%；火電同比增長18.4%；核電同比減少6.9%。與一季度相比，火電增速進一步加快(用電量增長，新機組出力)，水電出力滑坡(2007年頭幾個月來水偏枯，如黃河、長江流域)。盡管6月份華南、華中等地陸續進入雨季，但國家電網內重點水電廠總體來水仍比往年少5%，其中，國網公司所屬水電廠來水偏少約20%；三峽水庫平均入庫流量同比偏少2%。受到來水減少的影響，國網公司所屬常規水電廠6月份發電量同比減少5.3%。
????其次，全國機組利用小時數下滑情況好于預期。1—5月份，全國發電設備累計平均利用小時為2011小時，比去年同期降低86小時，降幅為4.10%。其中，火電設備平均利用小時為2206小時，比去年同期降低83小時，降幅為3.63%，好于預期(4—5%左右)，也好于一季度(-6.06%)，主要原因是上半年用電量增長高于預期、新裝機投產主要在2007年下半年。火電設備平均利用小時高于全國平均水平的省份依次為寧、甘、陜、晉、吉、桂、遼、黔、青、蒙、冀、滇、京、津等。這些省份(西北、西南、京津唐，東北除外)的用電量增速通常也比較快。
????1-5月份，全國新增生產能力(正式投產)2800.28萬千瓦。其中水電199.13萬千瓦，火電2446.89萬千瓦，核電106萬千瓦。電監會預測，2007年我國將新投產9500萬千瓦電力裝機，扣除小機組關停1000萬千瓦左右，可凈增8500萬千瓦，增速約為13.67%。由于2006年全年投產了1.01億千瓦(增速為19.88%)，第四季度的規模尤其大，故2007年實際投運電廠裝機增幅約在16—18%左右，機組利用小時下滑壓力大，考慮到用電量增幅高于預期，得上調至14%，故預計全年機組利用小時下滑好于預期，約為4.0—5.0%左右。
????電網、火電廠利潤同比大幅增長
????2007年上半年，火電廠毛利率穩定，效益普遍好于去年同期。1—5月份，按國家統計局的數據，電力企業(含供電業、發電業等)利潤增長60.6%。其中，火電收入增長23.56%，同比提高7個百分點，比去年全年提高4個百分點；毛利率為16.54%，同比增加1.3個百分點，比2006年全年減少0.7個百分點；利潤增速為55.36%，與2006年同期、2006年全年相近。 ????水電行業情況比較差，收入同比增速只有8.63%，利潤同比增速僅為5.82%。電網的利潤增速比火電行業略高。由于2006年下半年火電廠的利潤基數較上半年高，月度利潤要高出100%以上，若無第三次煤電價格聯動，下半年火電行業的利潤同比增速肯定會下滑，預計為15—20%，全年約為25—30%。
????煤價小漲電價未見聯動
????2007年1—5月，電煤漲幅約為5%左右，基本合乎預期；其中合同電煤漲幅較大，為5—8%以上，市場電煤價格先是在2月底以后小幅下滑，6月中上旬開始企穩回升。從秦皇島市場煤價(不包括重點合同電煤)來看，“普通混煤2”上半年均價約為335元/噸，同比增長約15元/噸；“山西大混”上半年均價約為380元/噸，同比增長也是大約15元/噸。但值得關注的是，沿海散貨運價同比漲幅較大，約為16%，煤炭沿海運價漲幅也達到這個水平。
????上半年，盡管煤價上漲5%以上，盡管多數觀察家都曾認為上半年將有聯動，但我們沒有等來第三次煤電價格聯動。受去年中期開始的第二次煤電價格聯動翹尾效應影響，2007年上半年，我國火電企業上網電價同比上升約為5%。下半年若無第三次聯動，電價同比增幅將向0%回歸。
????2007年，有關部門曾進行過煤電價格聯動方案測算，并可能再次調高耗能工業用電價格。但目前仍不確定必然會有第三次煤電價格聯動，若有，可能會在月度CPI數據明顯回落后實行，也可能只在部分區域實行。燃煤電廠的排污費水平據稱將上漲一倍，脫硫電價也有望向上調整；預計我國風電的電價政策也將進一步明確。
????重點企業業績增長良好
????2007年上半年，重點電力上市公司業績表現普遍較好，主要原因是：不少公司去年有再融資、IPO或資產收購、新機組投產等行為，導致發電量增幅較大。
????2007年上半年，盡管燃煤成本上升、機組利用小時數下滑，但由于新投產機組出力、2006年下半年二次煤電聯動翹尾影響，電力股上半年的整體業績同比明顯增長。不考慮未來新的資產注入或整體上市，由于實際裝機容量的增加，國投電力(愛股,行情,資訊)、華電國際(愛股,行情,資訊)、大唐發電(愛股,行情,資訊)、長江電力(愛股,行情,資訊)等2007年的業績增幅也比較高。內生增長(未考慮裝機增長)方面，大唐發電、粵電力、廣州控股(愛股,行情,資訊)、深能源等表現較好，這與去年中期的電價調整幅度、今年的機組利用小時數有關。
????長期地看，隨著在建機組投產、機組單機容量提升、電源結構改善，目前凈資產收益率(ROE)較低的華電國際(8.4%)、國電電力(愛股,行情,資訊)(10.7%)、上海電力(愛股,行情,資訊)(6.4%)、粵電力(8.8%)、廣州控股(8.65%)等，未來有望迎頭趕上華能國際(愛股,行情,資訊)(13%，大機組比重較高)、大唐發電(12%，京津唐地區利用小時數較高、電價也較高，負債率較高)、深能源(17%，電價高)、國投電力(13%，負債率高)的凈資產收益率水平。
????換言之，我們的觀點是：第一，盡管目前各火電公司的具體情況相差較大(電廠的區域位置、燃煤成本、電價、機組利用小時數、負債率、平均單機裝機容量等)，但隨著主要電力股規模的不斷擴大(在建機組投產，或者再融資及資產收購的陸續進行)，盈利能力的差距在縮小之中。 況且，燃煤成本高者，電價上調可能性較大。
????第二，與外延式擴張(裝機容量增長)相比，內生增長空間相對較小，想象空間也較小。因此我們挑選的重點電力股，還是那些2007年、2008年動態PE值相對較低、中短期內有資產注入或整體上市消息刺激的個股，而不必過分考慮未來兩三年內是否具備區位、燃料成本、電價、機組利用小時數等方面的優勢，因為這些已經在盈利預測時考慮到了。
